企業債券案例分析篇1
關鍵詞： 企業資產證券化；財富效應；案例研究
中圖分類號：F323.7，F830.91文獻標識碼：A文章編號：1003-7217（2013）02-0053-05
一、引言
企業資產證券化是非金融機構的工商企業將流動性較差但預計能產生穩定現金流的企業資產，通過一定的結構安排，將資產中的風險與收益進行分離與重組并提高其信用等級，將組合資產的預期現金流收益權轉化成可出售和流通、信用等級較高的債券或受益憑證型證券，實現企業融資的一種方式。我國2005年8月推出第一個企業資產證券化試點項目，到2008年金融危機爆發前共試點了9個項目，累計融資金額262.85億元。金融危機爆發后，我國的企業資產證券化業務基本處于停滯狀態。2011年又重啟了企業資產證券化試點，未來將會逐步擴大基礎資產的范圍和資產證券化產品種類，企業資產證券化融資正在向常規化推進。作為一種新型的融資方式，企業資產證券化會對發起人的股東和債權人產生什么樣的影響？也就是說，企業資產證券化是否增加了發起人的股東和債權人的財富？在目前大樣本研究還難以實現的情況下，本文試圖通過案例研究的方法對這一問題進行研究，以期為未來更好地開展企業資產證券化提供參考。
2006年6月，上海浦東路橋建設股份有限公司（簡稱浦東建設）就借中國證監會開展企業資產證券化的機會，將下屬上海浦興投資和無錫普惠投資所擁有的部分市政道路BT項目的回購款合同債權成功實施了資產證券化，并在深交所上市，成為國內首只以市政基礎設施項目作為標的的企業資產證券化產品，也是首只向基金公司成功發售的資產證券化產品。2012年8月，浦東建設又借中國銀行間交易商協會重啟資產支持票據產品試點的契機，以部分BT項目的應收賬款作為基礎資產，發行資產支持票據（ABN）產品，成為本次ABN產品的首批試點企業。完成ABN發行后，浦東建設將成為國內首家在證券市場、銀行間市場分別進行資產證券化產品融資的上市公司。因此，浦東建設資產證券化融資項目為研究我國企業資產證券化的財富效應提供了一個很好的案例。
二、文獻回顧
國內外研究成果表明，企業資產證券化能給發起人帶來益處，主要表現在：（1）節約企業成本，包括信息不對稱的減少而降低的經理人成本、降低債權人因資產替代效應而發生的監督成本、企業資產證券化融資承擔的利率比同期銀行貸款利率及企業債券利率低而節約的資金使用成本、公司借助特設機構提高稅盾收益而降低的破產成本，最終實現企業總價值增加。（2）優化資本結構。發起人可以利用資產證券化優化公司資本結構，增加公司價值[3，4]。企業資產證券化通過風險隔離機制將資產證券化資產的信用風險與企業的整體風險隔離，增強了企業的借款能力，為那些不具備傳統融資條件的企業開辟了新的融資渠道。被證券化的資產從發起人的資產負債表移出，因而不會增加發起人資產負債表的規模，不會增加企業的負債水平。（3）增強企業資產的流動性。企業把流動性低的資產轉化成現金，促進資金周轉，可以用籌集的資金去拓展更多的能產生正凈現值收益的業務，從而增加公司未來的收益，還可以用于償還現有債務，降低財務費用，增加當期收益，從而使股東受益。
財經理論與實踐（雙月刊）2013年第2期2013年第2期（總第182期）邱成梅，趙如：企業資產證券化融資的財富效應基于浦東建設資產證券化研究
如果資本市場是有效的，那么，企業資產證券化的這些優勢會體現為發起人的股東和債權人的財富效應。資產證券化對于公司整個發行在外的股票都有一個正面的積極作用，因為資產證券化向市場傳遞了一個正向的“信號”。因此，外部投資者一般都偏好進行證券化公司的股票，使得證券市場上公司的股票價格上升。
但是，資產證券化對企業債權人的財富效應還存在很大爭議。有觀點認為，證券化是一種從債權人到股東的純粹財富轉移游戲。證券化低風險資產會導致資產出售者的風險增加，從而提高資產出售者的資本成本，剝奪了公司債權人的財富。也有觀點認為，資產證券化不必然對債權人造成損害。資產證券化對債權人的效應要視證券化所融資金的使用情況而定。
綜上所述，關于“企業資產證券化是否增加了發起人的股東和債權人的財富？”還沒有比較一致的結論，國內更沒有對這一命題進行過實證檢驗。由于目前國內的企業資產證券化樣本數量有限，對企業資產證券化財富效應的研究大多是理論探討。本文在已有的理論研究成果基礎上，以浦東建設資產證券化為典型案例，從市場反應和財務績效兩方面對企業資產證券化的財富效應進行實證分析，為進一步推動我國企業資產證券化發展提供實證上的依據。
三、浦東建設資產證券化案例概況
上海浦東路橋建設股份有限公司（簡稱浦東建設）是“浦建收益”專項計劃的發起人。浦東建設成立于1998年，于2004年3月在上海證券交易所掛牌上市，核心業務是市政基礎設施投資建設。上市后，浦東建設從傳統的施工承包商轉變為城市基礎設施投資建設商和金融服務商。公司2003年引入“BT模式”投資建設基礎設施項目，提升了公司的整體盈利能力。但是，公司也面臨不少經營風險和現金壓力，首先，市政道路建設項目的金額大，回購時間長，存在一定的回購風險；其次，經過幾年的大規模投資后，公司的短期投入遠大于短期收入所引起的現金流壓力逐漸顯現。對此，浦東建設從金融創新入手來拓展公司的資金來源。2006年浦東建設將BT項目回購款的合同債權打包出售，進行資產證券化融資。
浦東建設將13個BT項目的合同債權出售給國泰君安證券股份有限公司。國泰君安設立“浦東建設BT項目資產支持收益專項資產管理計劃”，并發售浦東建設BT項目資產支持優先級收益憑證和次級收益憑證。專項計劃存續期為4年，優先級收益憑證總計不超過人民幣4.1億元，面向境內機構投資者推廣；次級受益憑證1500萬元由浦東建設的兩個控股子公司浦興投資公司和普惠投資公司認購，并在計劃存續期內不得轉讓。該專項計劃于2006年6月22日設立，浦興投資公司和普惠投資公司于23日收到全部4.25億元資金，這些資金將用于償還部分短期借款和用于部分BT項目的投資。
四、浦東建設資產證券化的市場反應
（一）研究方法及數據來源
在融資活動中運用事件研究法考察投資者的短期財富效應，是指通過計算融資活動公告前后某段時間（事件窗）內公司實際收益與預計收益之間的差額，來反映融資活動在短期內對投資者財富的影響。本文采用事件研究法分析“浦建收益”公告日前后證券市場的反應，考察浦東建設公司的資產證券化融資是否給其股東帶來超額回報。本研究所用數據來源于國泰安數據庫。具體步驟為：
1.確定事件期。“浦建收益”的批準日是2006年6月21日，6月22日正式設立，該事項于6月22日及6月24日刊登在《中國證券報》和《上海證券報》上，所以我們選擇2006年6月22日為事件發生日（媒體首次披露的時間），記為第0天，事件期為[-5，5]。為了獲得連續的交易數據，較好地擬合浦東建設股票收益率的市場模型，我們選取事件期前110個交易日為估計期。
本文選取流動比率、速動比率來反映短期償債能力，選取資產負債率來反映長期償債能力見圖3。浦東建設用資產證券化所融資金償還了部分短期借款，在2006年歸還的銀行貸款遠遠大于借入的銀行貸款，所以，公司2006年籌資活動產生的現金流量凈額為-2.1267億元，從而降低了公司的資產負債率，提高了流動比率和速動比率。也就是說，在資產證券化當年，浦東建設的短期償債能力和長期償債能力都有所提高。
但是，在實施資產證券化后的三年，流動比率、速動比率和資產負債率三個指標均不斷惡化，到2009年末這三個指標值分別為0.214083、0.106753和0.709853，劣于資產證券化之前的水平。浦東建設在資產證券化后的三年處于項目投資密集期，資金短缺，償債能力下降，從而對企業無擔保債權人產生負的財富效應。2010年流動比率和速動比率好轉，是因為公司又開辟了新的融資渠道：發行了5億元短期融資券、7億元中期票據、引入保險資金30億元。
（三）風險水平分析
進一步運用Z值模型對浦東建設進行財務預警分析。Z值模型的思路是運用多變量模式建立多元線性函數公式，即運用多種財務指標加權匯總產生的總判別分（稱為Z值）來預測企業的財務危機。Z值模型理論，是Altman通過對美國 1945～1965 年之間的33家破產企業（制造業）和 33 家正常經營的企業（制造業）進行了充分的研究之后，于1968年發表的研究結論而形成的理論（Z值模型）。Z值越低，則企業潛在的破產可能性就越大。
從表2可看出，在資產證券化當年，Z值提高到1.7528。但在實施資產證券化后的三年，Z值不斷下降，到2009年末降到了0.0055。浦東建設資產證券化選取的基礎資產都是企業的優質資產，導致了企業整體的資產質量下降，而一旦企業破產，企業的債權人對已經出售的基礎資產不再享有受益權。總之，浦東建設資產證券化后財務風險的不斷增加會給企業的無擔保債權人帶來不利。
六、結論與啟示
企業資產證券化是否會增加發起人的股東和債權人的財富是資產證券化理論和實務都關注的重要問題，本文選取浦東建設資產證券化作為案例，從市場反應和財務績效兩方面對這一問題進行了實證研究。得出的結論如下：
1.浦東建設進行資產證券化給其股東帶來了正的財富效應。首先，本文采用事件研究法分析了浦東建設資產證券化公告的市場反應，結果顯示，浦東建設資產證券化為股東帶來了平均0.154%的超常收益，在事件期的累積超常收益率為1.69%，說明浦東建設在此期間能跑贏綜合AB股市場的整體盈利水平，浦東建設進行資產證券化融資的公告給其股東帶來了正的財富效應。其次，分析浦東建設資產證券化前后的財務數據變化發現，浦東建設資產證券化顯著增強了企業自身的盈利能力，而盈利能力的增強又將給其股東帶來長期的財富增加。也就是說，不管是從短期還是長期來看，企業資產證券化都會對其股東產生正的財富效應。
2.在資產證券化當年，浦東建設資產證券化給其債權人帶來了正的財富效應。在資產證券化當年，浦東建設的短期償債能力、長期償債能力和Z值都有所提高。因為實施資產證券化，使浦東建設的現金資產增加。
3.在資產證券化后的三年，浦東建設的償債能力指標惡化，財務風險上升，導致企業債權人面臨的風險增加，對債權人產生了負的財富效應。這種情況的出現，一是因為基礎設施投資建設本身具有周期性。浦東建設在資產證券化后的三年正處于項目投資密集期，資金短缺，導致償債能力下降。二是浦東建設資產證券化選取的基礎資產都是企業的優質資產，資產證券化所融資金除償還部分短期債務外，其他的用于新的項目投資，如果這些資金投資于高風險的項目，則導致企業整體的資產質量下降，財務風險增加，對企業無擔保債權人會造成損害。
基于浦東建設資產證券化的案例研究結論，應該從以下幾個方面進一步改善我國企業資產證券化的財富效應：
1.提高企業資產證券化對企業債權人的財富效應，一要完善公司治理機制，規范企業資產證券化所融資金的使用，提高資金使用效率。二是將資產證券化所融資金進行再投資時需更加謹慎，減少高風險項目的投資，以保障企業債權人的權益。
2.可以選擇基礎設施BT項目作為企業資產證券化試點的突破口。對企業來說，基礎資產的流動性越差，實施資產證券化的財富效應越高。基礎設施BT項目具有流動性差、合約標準化程度高、易組合的特點，而且BT項目的回購方是政府，風險較低，是我國比較適合證券化的資產。因此，可以利用資產證券化為更多的基礎設施建設融資。
3.加快推進企業資產證券化的常規化發展。根據發達國家的經驗，資產支持證券發行規模大、發行較為頻繁的公司，資產證券化的財富效應越大。尤其是對那些投資具有周期性的企業，可以根據企業的投資周期將資產證券化作為常規的融資工具進行融資，以不斷地獲得現金流入，這樣不僅可以提高企業的短期償債能力，也可以為擴大投資規模、增強盈利能力創造條件。
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企業債券案例分析篇2
【關鍵詞】債務投資 非財務信息 投資風險
一、引言
在債務契約中債權人面臨一種非對稱的收益：當企業經營狀況良好時，債權人只能獲得本金和利息，而不能獲取超額價值；當企業虧損資不抵債面臨倒閉時，債權人可能無法收回本金。并且，如果企業財務信息披露質量低下，債權人作為外部的投資者還會承擔嚴重的信息不對稱風險，單純分析財務指標可能無法規避信息不對稱帶來的誤判風險，因此，如何結合實際從非財務信息的角度進一步分析來防范債務投資風險是一個亟待解決的問題。本文以超日太陽發行的“11超日債”為例，在總結財務指標評價參考因素的基礎之上，重點分析非財務指標以指出投資此債券的潛在風險。通過本文的研究，希望幫助債權人學會運用非財務指標權衡債券的收益與風險，降低損失，提高投資報酬率。
二、債務投資存在的風險
債券投資的收益主要包括利息和買賣差價，有投資收益比較穩定、優先于股票求償、投資安全性好等優點，尤其是政府債券有國家的財力作后盾，通常稱為無風險債券，但與此同時，債務投資也存在風險。債權人在進行投資判斷時最常用的依據是企業的財務報表，從中了解企業的生產運營狀況、償債能力和盈利水平，進而決定是否投資以及投資的金額、方式。但是，由于信息不對稱的存在，使得企業對外披露的財務報表通常并不能完全反應其真實的財務水平。比如，企業在披露財務信息時可能會準備不同的賬本，給稅務局的財務信息表現出效益差，少納稅；給銀行的信息表現出優秀的業績，更容易獲得貸款。因此，證券在審核、上市發行、交易以及管理中不可避免會存在信息不透明的問題，站在債權人的角度很難甄別企業真實的經營狀況，從而引發誤判或者投資無法收回的風險。此外，有些債務人陷入償債困難由銀行、政府買單，而政府拿納稅人的錢買單，銀行拿存款人的錢買單，最終會損害整個社會的利益。本文將從以超日太陽發行的“11超日債”為例，重點分析如何通過非財務指標來評估此債券的價值和安全性，彌補財務指標評價方法的局限性，幫助債權人分散投資風險，制定合理債務投資決策。
三、超日太陽發行“11超日債”案例簡介
2011年10月22日，上海超日太陽能科技股份有限公司（以下簡稱超日太陽）2011年三季報，預計全年歸屬上市公司股東的凈利潤比上年同期增長50%—70%。10月24日，證監會核準超日太陽向社會公開發行面值不超過10億元的公司債券。核準公告后，2012年1月30日，公司業績修正報告，預計2011年度凈利潤為同比下降35%—65%。2012年2月28日，公司2011年度業績快報，2011年度凈利潤8437萬元，同比下降62.13%，但仍有盈利。3月5日，評級機構鵬元將公司評為AA級，公司債券發行公告，3月7日，發行5年期10億元規模的債券，屬于無擔保債券。4月17日，超日太陽再度業績修正公告，2011年度業績由盈轉虧，變成-5853萬元。4月26日，超日太陽的2011年年報最終報出凈虧損-5549萬元。
2012年10月28日，超日太陽2012年三季報，顯示前三季度基本每股收益為-0.09元，但三季度為0.18元，預計2012年度凈利潤比上年同期扭虧為盈，約為1000萬—3500萬元。超日太陽三季報在同時期很多上市公司業績較差的時候仍有正收益，吸引了投資者大量買入“11超日債”。但是，2013年1月18日，超日業績修正預告，將2012年全年凈利潤從三季報預計的1000萬元—3500萬元，修正到預虧9億元—11億元，業績變臉幅度巨大。公司發公告稱，光伏行業依然延續著2011年的復雜格局，光伏市場產能過剩現象依然嚴重，經營形勢十分嚴峻，公司計提減值準備增加。超日太陽的業績在沒有任何跡象的前提下多次由預測的盈利逆轉為虧損，業績快報和年報盈利指標相差巨大，而且是在發債節點后才修正成虧損，這表明超日太陽很可能本身并不符合上市發行債券的標準，而是通過粉飾財務報表提高盈利以到達發行債券融資目的，成功發債后再修正為巨虧，這不僅誤導了投資者，更嚴重危害到投資者的利益。
四、非財務指標
下面重點介紹防范債務投資風險可以參考的非財務指標。2013年證監會要求A股上市公司披露的年報從四個方面進行改進：（1）大幅縮減年報摘要篇幅；（3）簡化年報全文披露內容；（3）增加非財務信息披露；（4）增加自愿披露內容。可見，對非財務信息的分析與考慮日益受到資本市場監管者的重視，因此投資者也應該了解非財務信息主要涉及的內容，并掌握一定的判斷標準。非財務因素狀況主要是對債務人的還款意愿、內部治理結構、行業風險、經營管理風險以及社會風險等方面進行分析，輔助財務指標更好地幫助投資者作出正確的決策，下面結合超日太陽的情況具體展開分析：
（一）行業市場分析
這點主要考查所處行業的發展階段、競爭程度、行業進入壁壘、上下游行業發展情況和穩定性；其次，還需要了解所投資企業在行業中的位次、發展前景、市場占有份額、競爭優勢以及對上、下游產品的定價能力等情況。從本案例中看，光伏產業在歐洲補貼政策的推動下抓住了發展契機，大量資金涌入使其產業規模快速發展壯大一度到達高盈利的鼎盛時期。全國各地大力扶持興建光伏企業，盲目擴大產能，超過全球市場需求，最終導致產能嚴重過剩、現金流惡化等問題，尤其從2011年11月美國啟動針對中國的光伏“雙反”調查開始，國內光伏行業的經營更加舉步維艱。因此，光伏行業前景不容樂觀，此時投資已經持續低迷的國內光伏產業本身就存在很大的風險，在投資前期應謹慎考慮此風險。
（二）企業營銷策略
這點主要看企業是否具備穩定的供貨渠道，產品定位和分類是否符合實際，采取的營銷策略是否與市場需求相適應，銷售網絡是否健全，售后服務是否完善，并對其營銷能力在同行業中進行比較分析，同時比較債務人近三年的納稅、用水、用電情況，判斷其納稅是否正常，經營狀況是否穩定。我們看到隨著光伏產業的快速發展，其行業中供求量遠大于需求量，過度的產能已經沒有足夠的市場需求來消化，因此，超日太陽的銷售能力必然會受到行業的影響而下降，市場的惡性競爭更是大幅降低利潤，此時再發行債券融得10億元的資金投入生產，其產品能否如期銷售獲利構成威脅債券安全的潛在因素。雖然發行之初有著高利率和AA的信用評級，但是超日太陽的經營業績還是無法避免會受到行業的消極影響，此時投資光伏行業風險較大。事實證明，受2012年光伏行業景氣度下降影響，債券發行后發行人超日經營面臨困境，財務狀況不斷惡化。2012年底超日太陽出現了流動性困難，超日太陽高層管理人員發生變動，多條生產線處于停產狀態，各生產單位產量大幅下降，主要銀行賬戶也因債權人而被凍結。盡管超日太陽在2013年3月7日如期支付了“11超日債”的首期利息，暫時避免成為我國公司債歷史上首個違約案例，但是目前企業的流動性困難未得到緩解，存在較大規模的銀行借款逾期，危機并沒有完全消除。
（三）產品研發能力
這點主要分析企業的生產技術是否符合國家規定標準并不斷創新，產品質量是否合格；企業是否有專門的研發人員和研發部門保證較強的研發能力，是否有一定的技術領先優勢。光伏產業進入壁壘較低，即使是非專業人員在引進完整的生產線后也可以投入生產經營，企業數量日益增多使得市場日趨飽和，在產品質量相近的情況下，競爭對手之間更多靠壓低售價來增加銷售數量，完成利潤指標，以占取更多的市場份額，擴大企業的影響力，與此同時還必須加快產品研發與創新。高科技領域的研發不僅需要大量的資金，而且能否成功完成技術創新投入生產存在較大不確定因素。因此在激烈的市場競爭中，在總體需求量有限的情況下，無論是降價還是科技研發都會增加企業的生產成本，壓低盈利空間，加大潛在的投資風險。
（四）債務的擔保情況
債務的還款來源有兩個，企業的財務狀況和現金流量構成第一還款來源，第二還款來源包括抵押、質押和保證。對抵押和質押主要分析抵押物和質押物的及時變現能力和變現價值，對保證方式主要分析保證人的保證意愿、財務實力等。第二還款來源的實現受代償意愿、評估變現價值、國家政策、法律環境以及市場份額等多方面的影響，具有較大的不確定性。在衡量債務風險時，要充分考慮債權的變現能力、變現費用及其他影響變現的因素，審慎評估第二還款來源的風險緩釋作用。“11超日債”屬于無擔保債券，未采取任何擔保增信措施，沒有第二還款來源作為資金回收的保障，其債券違約與主體違約的違約概率相同，加大了企業還本付息的難度，存在較高的違約風險。還有一點我們需要注意，山東海龍、江西賽維等企業短融違約危機化解得益于監管干預、地方政府財政支持、第三方擔保代償，這些公司一般都是國有企業或準國企，他們有國資背景，獲取政府救助的可能性大于民營企業（如超日太陽），因此如果民營企業債務人爆發債務違約危機后其獲得兜底支持的能力有多大也是我們應該考慮的因素。
（五）債務的合規合法性
應認真分析對債務人和擔保人是否具備主體資格、合同要素是否齊全完備、合同內容是否合法合理以及還款條款含義是否清晰明確等。從債券募集說明書中我們應明確還本付息方式及支付金額，募集資金的投向和用途。“11超日債”在募集資金投向中指出本次公司債券擬發行10億元，其中4億元用于償還銀行貸款，剩余6億元補充流動資金。一方面，企業舉債4億元用于償還貸款，表明自身的盈利無法滿足還貸的資金需求，償債能力較差；另一方面投資者應注意查看發債后企業的經營業務，是否合法有效地使用6億元的資金，比如關注債務人的主營業務情況，避免存在過多的其他業務收入、營業外收入分散精力，減弱盈利能力。
五、總結
企業債券案例分析篇3
關鍵詞：我國跨國公司;外部融資;債券融資;股票融資;負債結構
前言
隨著我國跨國公司的不斷發展壯大，其融資結構中存在的問題也逐漸顯現出來。除了內部融資與外部融資比例懸殊這一基本問題外，我國跨國公司在外部融資方面也存在諸多問題。我國跨國公司要實現其市場價值最大化，就必須研究與解決外部融資結構問題，選擇合適的融資方式和最佳的融資結構。
一、我國跨國公司外部融資結構存在的問題
(一)直接融資和間接融資比例不合理。
雖然近年來隨著股權分置改革的逐步進行和證券市場監管力度的加強，我國證券市場朝著更加健康和市場化的方向穩步前進，但在我國跨國公司的外部融資中，間接融資的比重仍占絕對優勢。從企業債務融資的結構看，我國跨國公司負債融資中銀行貸款的比例很高，大約在90%以上，尤其是長期負債主要以長期借款為主，大部分來自國有商業銀行，短期負債以商業信用和銀行借款為主，只有很少部分來自公司的債券和股票。
從融資結構優化的角度，銀行貸款一般以短期貸款為主，資金流動性大、穩定性不足，若間接融資在我國跨國公司中的比例過大，將影響其資金的穩定性。同時，企業信用過分集中于銀行，對于企業自身來說，封閉了自己的融資渠道，不利于提高經濟效益，對于整個經濟體來講，容易引發金融風險。
(二)債券融資和股票融資結構不合理
在成熟的資本市場上，債券已成為規模最大、發育層次很高的直接融資工具。發達國家企業融資主要依靠債券市場而非股票市場，債券市場所比例遠遠大于股票市場，基本上股票市場占20%-30%，債券市場占70%-80%。美國、英國、德國、加拿大占據第一位的融資方式都是留存收益，居第二位的都是負債。整個西方七國，股票融資均居末尾，股票市場最發達的美國，股票融資比例最低。
我國跨國公司融資行為與西方國家有顯著差異，中國跨國公司外部融資結構中，首選股權融資，其次才是債權融資，體現出較為明顯甚至強烈的股權融資偏好。資本來源單一造成債券市場與股票市場比例嚴重不協調。(三)負債結構不合理
負債結構指一個企業負債的數量以及比例。具體比例對應資產比例，資本比例，權益比例。在西方財務中，資金結構一般是指長期資金中權益資金與負債資金的比例關系。在中國，資金結構主要是指在企業全部資金來源中權益資金與負債資金的比例關系。但僅僅關注權益資金和負債資金的比例關系是不夠的，因為即使權益資金和負債資金的結構合理，如果負債資金內部結構不合理，同樣也會引發財務危機。
我國跨國公司目前的負債結構中，短期負債即流動性負債比例過高。雖然短期負債是資金成本最低的籌資方式，但同時也是財務風險最大的融資方式。原因有兩點：第一，短期負債到期日近，容易出現不能按時償還本金的風險。第二，短期負債在利息成本方面也有較大的不確定性。利用短期負債籌集資金，必須不斷更新債務，此次借款到期以后，下次借款的利息為多少是不確定的，因為金融市場上短期負債的利息率很不穩定。
近年來，我國跨國公司的債務流動比例一直高達80%以上，一旦金融市場發生變化，將使公司的資金周轉發生困難，從而增加企業的信用風險和流動性風險。
二、我國跨國公司外部融資結構問題的原因
(一)我國銀行貸款體系為其間接融資提供便利
主導我國銀行資源的國有商業銀行，對國有經濟成分和大公司存在天然的偏好，貸款向大行業、大企業、國有企業傾斜。作為跨國公司，企業規模自然達到相當的程度，根據2006年國內首個“中國跨國公司排行榜”顯示，中信集團等前18家企業已擁有至少790億美元海外資產，雇用海外雇員12萬人。同時，我國大部分跨國公司是由國有企業改制而來，我國跨國公司的國有特性恰好迎合了銀行貸款的偏好，再加上跨國公司良好的國際聲譽和雄厚的經濟實力，在金融市場常常可以獲得很高的信譽等級，從而能以優惠的利率取得貸款，客觀上推動了我國跨國公司間接融資比例的增加。
(二)股票融資所謂的“低成本、低風險"優勢
公司融資決策的一個重要原則，是在滿足公司投資資金需要的同時，努力降低資金成本和融資風險，最終為公司財務管理目標服務。由于目前中國股市有效性弱，對上市公司及其經營者業績尚缺乏有效評價方法，廣大中小股東對公司及其經營者也缺乏有效激勵與約束機制，因此，跨國公司通過高溢價股票融資“圈錢”后，不管資金使用效益高低，公司經營業績如何，決定股利分配方案的是個別控股股東。對公司股利分配，除了法定公積金和公益金外，其它的任意盈余公積金提留，多是由控股股東“一元化領導”，對提留公積金后的“可分配股利”分配，是派現還是送股，決定權也屬于控股股東。如果完全不派現的話，那么股票融資簡直就是無本生意。這與發行企業債券還本付息相比，高溢價的股票融資，顯然資金成本低，財務壓力小，沒有定期定額還本付息的財務風險。股票融資這種所謂的“低成本、低風險”的優勢得到了我國跨國公司的青睞。
(三)我國跨國公司股權結構的特殊性
我國大部分跨國企業是由國有企業改制而來，國家擁有高度集中的股權。雖然股份制改革后，“大小非”逐步減持，但是目前國有股仍是絕大部分跨國公司的第一大股東。國有股存在所有者虛置、缺位現象嚴重的問題，同時人數眾多、股權分散、持股比例低的中小投資者無監督公司的動機和條件，所有這些導致所有者對經營者缺乏控制.經理人按照個人意志和價值取向選擇融資方式和融資結構，而不去考慮公司股東的利益。債權融資具有還本付息硬約束的特點，可能使企業的“自由現金”枯竭，加劇企業破產的風險，對經理的非貨幣性收人構成威脅。而股權融資既不受股東約束，又無股息壓力，還可不必高效使用這些錢，因而比較偏好股權融資。
三、對我國跨國公司融資結構的政策性建議
(一)擴大國際債券融資
債券融資作為一種較為長期的融資工具，其優勢有如下幾點：首先，融資成本較低，有利于降低我國跨國公司的資本成本，從而增加公司的市場價值。其次，從健全公司治理機制的角度，債券
融資能夠避免道德風險和逆向選擇從而改善公司治理。再次，債券融資具有確定的期限和利息界定，對企業形成還本付息的硬約束，相比股票融資中股利分配“一元化領導”的負面效應，債券融資的激勵作用更為積極，能夠有效地促使跨國公司站在長遠的角度考慮公司的發展。
筆者認為，相對于國內債券，發行國際債券對于跨國公司更加便利和有利。原因在于:第一，跨國公司具有良好的國際聲譽和雄厚的經濟實力，在國際債券市場上常常可以獲得很高的信譽等級，從而能以優惠的利率發行債券;第二，跨國子公司支付債務的利息，一般說來，不論是支付給母公司還是其它金融機構，都可享受稅收抵免，但股息由于是從稅后利潤中支付，所以股息發放，便不能抵免稅負。因此發行國際債券使公司的總體稅負得到某種程度的減少;第三，跨國公司發行國際債券，有利于其拓寬融資的選擇范圍，避免過于依賴單一或少數幾個金融市場。這樣，既能減少公司融資總體的風險，又能通過融資活動，與全球各地金融機構建立聯系，增加金融和經濟信息來源。此外，到國際債券市場上以發行債券，還可提高公司的知名度，擴大公司產品在銷售市場上的影響力。
綜上所述，國際債券應作為跨國公司融資首選。根據發行國際債券的成本率：，
我國跨國公司在國際債券市場上發行長期債券時，通常要事先規定利息率，以期將融資成本控制在可以接受的范圍內。同時，由于債券利息和銀行利息一樣，可以在稅前收益中支付，這就相當于跨國公司可以少繳一部分所得稅。
(二)發展國際租賃融資
國際租賃融資不僅利于跨國公司迅速引進設備，降低設備過失的風險，而且能夠給公司帶來財務效應和稅收優惠，同時有利于提高跨國公司的經營管理水平。
特別的，當跨國公司在政治(教學案例，試卷，課件，教案)環境不穩定的國家辦廠時，從東道國或第三國國際銀團的租賃公司租人所需的部分設備，比直接購買這些設備的風險小，因為當地政府不太可能征收、征用本國租賃公司或國際銀團租賃公司所擁有的設備。另外通過國際租賃，企業可縮短投資項目的建設周期，利于新創立的子公司迅速創收、占領當地市場、實現良好的經營成果和財務狀況，對提高母企業的競爭力、與東道國建立良好關系有諸多裨益。
需要注意的是，采用國際租賃面臨更大的政治(教學案例，
試卷，課件，教案)風險、經營風險和匯率風險，需建立嚴格的風險防范意識，通過參加國外投資保險、簽訂國際投資保護條約等途徑加強風險管理。
四、結語
通過對我國跨國公司外部融資的分析，我們可以看到我國的跨國公司在外部融資的環節中存在融資結構和資本結構不合理的問題，與西方國家存在較大差距。我國跨國公司應該適應國際資本市場的特點，結合自身具體情況，在努力擴大內部融資的基礎上，重新調整外部融資戰略，拓展外部融資渠道，降低融資成本，提高融資效率。同時，面對當前的金融危機和經濟危機，我國的跨國公司應應更加遵循穩健的原則，采取有力措施規避國際融資風險，避免動蕩的世界貨幣和金融體系對公司的負面影響，以期實現公司的最大效益。
參考文獻
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企業債券案例分析篇4
一、發行企業債券的基本規定
（一）企業發行企業債券的條件
企業發行債券是有條件限制的，并不是可以隨心所欲地濫發企業債券。一般認為，商業性的經營公司、中介企業、服務行業均不適于發行企業債券。全民、集體大、中型生產性企業才可以成為發行企業債券的主體。具體地說，企業發行債券必須具備以下五個條件：一是企業規模達到國家規定的要求；二是企業財務會計制度符合國家規定；三是企業具有償債能力；四是企業經濟效益良好，發行企業債券前連續三年盈利；五是所籌資金用途符合國家產業政策。發行債券的企業必須是能夠自覺遵守國家法律與政策的企業，必須是中央或地方欲重點扶植的企業及其重點項目，所籌集資金用于國家支持的產業，而且有利于國民經濟的發展。當然，發行債券的企業必須具有相當的償債能力，即以其資產作為到期償還債券本金和利息的后盾，如系小型企業，或者已經資不抵債，就不符合發行債券的基本條件，如即使已經發行債券，該發行行為也應認定為違法。
（二）企業發行債券的限制
企業發行企業債券所籌資金應當按照審批機關批準的用途，用于本企業的生產經營。條例還規定，企業發行企業債券所籌資金不得用于房地產買賣、股票買賣和期貨交易等與本企業生產經營無關的風險性投資。這應當說是對企業獲取債券資金后如何使用資金的限制性條款，要讓企業明白債券款到手后并非可以隨便支配、處分，必須按照申請、批準的用途適當使用資金，不準許作風險性投資。這種限制，一方面是為了確保企業正常生產、經營所需資金之彌補，能夠保持企業有良好的發展勢頭，不至于前三年盈利，得到一大筆債券款后反而生產陷于停滯，或者出現虧損等不應有的局面。另一方面是防止企業作與企業正常生產經營無關的風險性投資，防止債券款的無謂流失，免得給購券人（或持券人）造成不應有的經濟損失。根據條例規定，企業發行企業債券的總面額不得大于該企業的自有資產凈值。該規定是為了防止企業發行債券后包袱過重，一旦發生生產、經營虧損，則很可能導致企業的破產和倒閉。該條例還規定，企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的40%.該規定是從防止企業發行債券可能影響國家金融秩序的角度為出發點的，從而避免企業在發行債券過程中不切實際地隨意制定債券利率，擾亂國家正常的金融秩序。該條例還規定，企業發行企業債券用于固定資產投資的，依照國家有關固定資產投資的規定辦理。企業發行債券一般分為短期和長期債券，用于固定資產投資的發債企業，其將券款投入固定資產后，往往見效益時間較長，收回成本速度較慢，固有必要嚴格審批手續，防止企業將資金隨意投入固定資產，增加持券人的負擔。
（三）發行企業債券的審批
根據條例之規定，企業發行企業債券必須按照本條例的規定進行審批，未經批準的，不得擅自發行和變相發行企業債券。中央企業發行債券，由中國人民銀行會同國家計劃委員會審批；地方企業發行企業債券，由中國人民銀行省、自治區、直轄市、計劃單列市分行會同同級計劃主管部門審批。凡是未經審批，或審批手續不完備的，比如只有人民銀行批準，或只有計委批準，或盡管有兩個審批單位的審批手續，但該兩單位不符合文件規定，即不是省、自治區、直轄市、計劃單列市以上的部門審批，即應當認定發行企業債券未得到依法審批，該發行企業債券行為應認定為違法。
二、發行企業債券的法律責任
（一）發行企業債券的責任
發行企業債券要遵守法律、法規和政策之規定，否則，就應承擔法律責任。根據條例第二十六條規定，未經批準發行或者變相發行企業債券的，以及未通過證券經營機構發行企業債券的，責令停止發行活動，凍結并責令退還非法所籌資金，處以相當于非法所籌資金5%以下的罰款。第二十七條規定，超過批準數額發行企業債券的，凍結并責令退還超發部分或者核減相當于超額發行金額的貸款額度，處以相應于超額發行部分5%以下的罰款。根據1993年4月11日國務院國發[1993]24號“關于堅決制止亂集資和加強債券發行管理的通知”第四條之規定，公司、企業債券及其他任何形式集資的利率都不得高于同期國庫券的利率。根據條例第十八條之規定，企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的40%.所以，條例第二十八條規定，超過本條例第十八條規定的最高利率發行企業債券的，責令改正，處以相當于所籌資金金額5%以下的罰款。條例第三十六條還規定，發行企業債券的企業違反本條例規定，給他人造成損失的，應當依法承擔民事賠償責任。
（二）購買企業債券的法律責任
根據條例第二十九條規定，用財政預算撥款、銀行貸款或者國家規定不得用于購買企業債券的其他資金購買企業債券的，以及辦理儲蓄業務的機構用所吸收的儲蓄存款購買企業債券的，責令收回該資金，處以相當于所購買企業債券金額5%以下的罰款。按照本條規定，專項資金不得挪用，如已挪用于購買企業債券，按規定也必須立即收回。其實，對于發行企業債券的企業和經銷機構來說，他們本身并沒有過錯，有過錯的就是購買債券的企業，如強令從發行企業和代行機構那里收回資金，也未見得公平。似應考慮由購買企業將債券轉讓給他人，爾后再從他人處將資金收回。
（三）未按批準用途使用資金的責任
條例第三十條規定，未按批準用途使用發行企業債券所籌資金的，責令改正，沒收其違反批準用途使用資金所獲收益，并處以相當于違法使用資金金額5%以下的罰款。發行企業債券所籌集資金，在申報發行時其資金用途已經確定，不允許隨意改變使用用途，條例第十二條的規定很清楚。
（四）承銷和轉讓企業債券的法律責任
條例第三十一條規定，非證券經營機構和個人經營企業債券的承銷或者轉讓業務的，責令停止非法經營，沒收非法所得，并處以承銷或者轉讓企業債券金額5%以下的罰款。對此，條例第二十三條作出了明確規定，非證券經營機構和個人不得經營企業債券的承銷和轉讓業務。也就是說，企業不能濫發債券，不得濫用所籌集資金，也不能委托沒有經營發行債券主體資格的單位和個人經營和轉讓企業債券，無權經營的單位和個人如違反了規定，則要承擔法律責任。
（五）有權處罰的機構及其職權
根據條例之規定，有權作出處罰決定的是中國人民銀行及其分支機構。對違法單位的法定代表人和直接責任人員，中國人民銀行及其分支機構，有權作出給予警告或者處以一萬元以上十萬元以下的罰款，構成犯罪的，依法移交司法機關追究刑事責任。條例還規定，地方審批機關違反本條例規定，批準發行企業債券的，責令改正，給予通報批評，根據情況相應核減該地方企業債券的發行規模。條例第三十五條規定，企業債券監督管理機關的工作人員、的，給予行政處分；構成犯罪的，依法追究刑事責任。這主要是指審批發行企業債券的機關，其工作人員在具體審批時把關不嚴，有的甚至可能與發行債券的企業人員勾結在一起，對不該予以批準的作出了批準決定，或者不該批準那么大數額的卻也作出批準決定，對這種瀆職或失職行為，均應依法予以處理。
三、企業債券糾紛的特點及其原因
企業發行企業債券的報告得到批準后，即應在各大新聞媒體上進行公告，刊登債券發行章程，包括介紹企業基本情況，發行債券規模和辦法，還本付息時間、地點等。爾后由批準發行債券的機構批準的債券經營機構，以發行的方式發行，或以包銷的方式進行發行。發行商扣除必要的費用及費，或者包銷費用后，將所籌集資金交給發行企業。發行企業在債券到期后，負有還本付息的義務，但往往根據約定，債券即將到期時，發行債券企業應提前數日將債券本息交給發行機構，由發行機構代其兌付持券人的債券本息。也可由發行機構先承擔向債券持有人履行還本付息責任，之后發行機構再向發行企業追索。
（一）企業債券糾紛的特點
當前，基本上是由發行企業債券的證券經營機構提起追索訴訟。往往是因發行債券的企業不能按照合同約定的時間、金額，將應當支付給債券持有人的資金交給證券經營機構，而導致證券經營機構無法兌付企業債券的本息。當然證券經營機構即使有錢，也不愿意自己墊付這批資金。由于企業債券動輒幾千萬元，甚至有的還上億元，如發行企業債券的證券經營機構代墊這筆資金，將很容易宣告證券經營機構破產。在我國的資金市場中，國庫券的利率是比銀行利率要高的，國庫券到期兌付，有國家財政和銀行作為保障，人們自然不會驚慌；而企業債券的到期兌付，靠什么作信用呢？有的根本沒有有效擔保，有的即使有，也往往要打官司，否則擔保人是不會輕易承擔責任的，等打完了官司，也要一兩年過去了。由于債券利率與銀行利率相比，債券利率要比存款利率高出許多，按國務院規定，最高可以高出40%.這樣必然會對廣大群眾產生某種吸引力，導致大量閑散資金流向債券市場。老百姓往往難以從實質要件審查債券是否可靠，而僅從表面上看，既登了報，又由證券經營機構發行，有的甚至還由銀行的儲蓄網點發行，肯定萬無一失，不知不覺就掉進圈套。在購買企業債券時，不論是公民還是法人，一定要了解發行企業債券的章程，擔保單位是否有實力，是否真實擔保，以避免上當受騙。
（二）企業債券糾紛產生的主要原因
從1993年和1994年的國務院一系列文件分析看，當時國務院大力支持發展債券市場，支持各種方式的集資。從國發[1993]24號和國發[1993]62號文件看，雖然冠以“關于清理有償集資活動”，“關于堅決制止亂集資”，“堅決制止亂集資問題”等，但從其內容看卻不是這樣的。
第一，處理不堅決。比如國發[1993]24號文件中規定，“各級人民政府和各有關部門必須立即采取有力措施，堅決制止各種違反國家有關規定的集資。任何地區、部門、企業等單位和個人，一律不得在國務院有關規定之外，以各種名義亂集資；對已搞的高利集資，要分別不同情況，予以妥善處理”。該規定中提到的“違反國務院有關規定”指的是什么規定，有什么具體的規定？“予以妥善處理”又給人們留下了較大的余地，各地政府均可把自己的集資行為解釋為不同情況，可予妥善處理的情況，所以這對規范資金市場是極為不利的。
第二，名為制止，實為鼓勵。國發[1993]24號文件指出：“企業短期融資券暫不納入國內證券發行計劃，其發行規模和管理辦法，仍按人民銀行的有關規定執行，期限嚴格按三、六、九個月掌握，所籌集資金只能用于企業臨時性、季節性流動資金不足，不得用于企業的長期周轉和固定資產投資。凡期限超過九個月的企業短期融資券，一律納入地方企業債券發行計劃”。這一規定實際說明企業發行債券受條例限制，而發行三、六、九個月的短期融資券卻是很靈活的，僅受人民銀行的有關規定的制約，而人民銀行的規定是否就能制約住企業呢？一般認為，政府管企業，銀行通過什么職權管企業？還不是企業想怎么發行融資券就怎么發行？再說，一旦超過九個月，國務院還能給企業圓一個場子，又一下子納入了地方企業債券的發行計劃，豈不都可以采取這個辦法，倒都可以混個名份？這名義上是限制企業亂集資、亂發債券，到最后又給企業發行違法債券找出路，或為其合法化制定依據。這到底是制止亂集資，還是鼓勵亂集資？
第三，名為清理和制止，實為依法照章可以集資。國發[1993]62號文件規定，“下列集資活動，可以依法照章進行：（一）股份有限公司依照《股票發行與交易管理暫行條例》（國務院令第112號）及有關法規發行股票，依照國家體改委《定向募集股份有限公司內部職工持股管理規定》（體改生[1993]114號）發行內部職工股；（二）企業依照《企業債券管理條例》（國務院第121號）發行企業債券，依照中國人民銀行有關規定發行短期融資券；（三）金融機構依照《國務院關于加強股票債券管理的通知》（國發[1987]22號）和中國人民銀行有關規定發行金融債券；（四）各有關單位依照《國務院關于進一步加強證券市場宏觀管理的通知》（國發[1992]68號）和中國人民銀行有關規定發行投資基金證券、信托受益債券。任何部門和單位不得以國家財政撥給的資金、有專項用途的預算外資金、銀行貸款和拆借資金參與本條例所列各類有償集資活動。”以上規定，實際是對以前所允許發行企業債券、短期融資券等發行活動的確認和支持，僅是該文件開始時稱有償集資活動一律暫停，但卻未講一律禁止或徹底廢止，卻也充分肯定可以繼續發行依法照章的四種集資活動，而恰恰這四種集資活動缺乏予以配套的細致化、條文化的嚴格規定。
在近年來暴露出的許多問題，諸如由于對發債審批機構授予的審批權限過大，國家對債券市場的監管約束不力，以及地方政府直接或間接發行債券，根本不進行正常審批，加之發債企業缺乏誠實信用，根本不按規定用途使用資金等，均是導致債券糾紛的直接原因，這不能不引起我們的重視和思考。
四、幾類企業債券糾紛案件的認定與處理
審理企業債券糾紛案件，應當按照發債當時的國家法律、法規、政策之規定，本著實事求是的原則，查明案件事實，分清案件是非，公平、合理地確定各方當事人應承擔的法律責任，尤其是發行企業債券的企業應承擔的法律責任。抓住案件爭議焦點，并根據有過錯一方當事人應當承擔的責任，才能公正處理當事人之間的紛爭。在具體處理過程中，應注重解決以下幾個問題：
（一）如何認定以發行私募債券之名行借貸之實的問題。應當根據各方當事人的約定進行審查，所發行的私募債券是否得到金融主管機關的審批，是否實際發行了私募債券，以此認定當事人之間的糾紛是債券糾紛，還是借貸糾紛，并依法作出相應處理。比如，某證券公司與信托公司于1992年9月，簽訂一份委托買賣私募債券協議書；1992年9月29日，信托公司與一房地產公司簽訂一份委托買賣私募債券協議書。從三方當事人協議約定及實際履行情況看，房地產公司手中根本沒有什么私募債券，也未經任何一家金融管理機關批準，實際是以私募債券為名，行借貸之實。證券公司沒有從事借貸的權利能力，其與房地產公司的借貸行為違反了國家法律與政策之規定，故三方當事人分別簽訂的兩份協議及后來簽訂的補充協議應認定為無效。按照無效合同的處理原則，房地產公司應將占用證券公司的本金和利息歸還證券公司。還本金是沒有爭議的，關鍵是利息怎么認定，按照1996年3月最高法院的批復之精神，雙方非法所得之利息應予以收繳，但按本案實際情況，證券公司的本金屬富民基金，牽涉到千家萬戶，其主觀上并非要違法經營，擾亂金融秩序，故可不予以追繳，對房地產公司還本、付息的責任應予以認定。從證券公司與信托公司的委托買賣協議規定看，信托公司證券公司購買私募債券，不享有任何權益，卻到期要承擔還本付息的責任，就此點看，不象是，推定為擔保也不合適，沒有擔保的意思表示。從信托公司與房地產公司的委托協議內容看，信托公司證券公司向房地產公司購買私募債券，但卻又約定由房地產公司向信托公司支付3.2‰的費，且只收取100萬元作為信托公司收息保證金，又給人一種信托公司是房地產公司人的感覺。但不論怎么講，信托公司在合同中的是證券公司，而非房地產公司。由于本案名為私募債券，實為借貸，出借方為證券公司，借入方是房地產公司，信托公司充其量只是個中間人，其收取的是54.4萬元費，并未使用爭議的該筆資金，故不應判由信托公司承擔連帶責任。
（二）雖經金融部門批準，并未實際發行企業債券，如何認定各個當事人應承擔的法律責任。應當說，不少當事人聽說企業可以發行企業債券，卻對債券為何物并不清楚，盡管經金融主管機關批準可發行企業債券，卻并未按批準的內容、步驟進行，最終釀成糾紛，各方當事人應當承擔什么責任，引起了不小的爭議。例如，1992年某公司與某金融市場簽訂三份發行企業債券協議，表面上看，也經金融管理機關批準，應當合法有效。實際上，嚴格地審查看，應認定該三份協議無效。當時法規、政策很不健全，只有在1993年8月2日國務院的條例中才有了較為詳盡的規定，盡管本案所簽協議發生在該條例之前，不適用該條例條文規定，但以此進行闡述可見為什么三份協議是不符合國家政策規定的。條例第十二條規定：企業發行企業債券必須符合5個條件，其中第4個條件是“企業經濟效益良好，發行企業債券前連續3年盈利”，某公司是個皮包公司，哪里談得上盈利？條例第二十條規定：企業發行債券所籌資金應當按照審批機關批準的用途，用于本企業的生產經營。發行債券所籌資金不得用于房地產買賣、股票買賣和期貨交易等與本企業生產經營無關的風險性投資。某公司從金融市場取得2千萬元后，都劃到了深圳，用于房地產開發。按照條例和政策，某公司根本不符合發行債券的條件，實際也未發行債券。金融市場與某公司以發行債券之名，行借貸之實，而金融市場也根本沒有進行借貸的經營范圍，故該三份發行協議均應無效，雙方均應承擔責任。某財政局作為國家行政機關，按照財政部規定不得為經營合同提供擔保，而其在某公司的申請發行書上蓋章同意擔保，該行為是錯誤的，如判由其承擔責任也不盡合適。某信托公司也只是在申請書上蓋章提供擔保，未在合同上蓋章，故判由其承擔責任也不盡合適。爭議最大的是某化工集團，如果發行債券的合同有效，判由某化工集團承擔保證責任是沒有問題的，但本案恰是主合同雙方違法導致發行合同無效，某化工集團受到行政干預為之提供擔保亦應無效，判由其不承擔責任為妥。本案最關鍵的是擔保的事項并未發生，借發行債券之名，行借貸之實，這種情況下擔保人不應再承擔保證責任。
（三）企業發行債券到期后拒不還本付息，其法律責任如何承擔的問題。審理這類案件，要審查債券發行的合法性問題，還要審查擔保人出具保函或簽訂保證合同的效力問題，爾后才能確定發行債券的企業所拖欠的債券本息如何承擔。比如1994年12月，某銀行與某電子公司先后簽訂兩份委托發行短期融資債券1700萬元，年利率13.34%，并委托銀行辦理債券到期還本付息工作。電子公司須在債券到期前5日將應付本息劃入該銀行指定的帳戶。逾期電子公司每日向銀行交納萬分之五滯納金。某電器總廠為銀行出具了擔保書，保證在電子公司無償還能力或償還能力不足時，在債券到期前將債券本息無條件足額劃給銀行。協議簽訂后，經當地人民銀行批準，銀行如期發行了該企業債券，并在債券到期后向債券持有人兌付了全部債券本息。為追索代墊券款本息，銀行向人民法院提訟。案審理的關鍵是銀行與電子公司之間的發行關系是否有效。應當說，委托發行債券與一般意義上的委托相比，既有一定共性，又有一定的特殊性。主要應審查發債主體是否合格，是否具備條例所列舉的五個條件，接受委托的金融機構是否符合條例規定。應當著重審查企業發行債券的申請以及委托金融機構發行的行為是否取得人民銀行的批準。只有取得了人民銀行的批準，才算作取得了合法發行企業債券的資格。否則，就應認定為非法集資行為。本案所涉銀行和電子公司經當地人民銀行批準，并有擔保單位予以擔保，故該發行行為合法有效，委托發行協議亦應認定有效。在債券到期后，發債企業本應依約將券款本息劃給銀行，以便向持券人兌付，但發債企業卻違約。銀行出于金融機構的信用，已先行向債券持券人墊付了本息。依照最高人民法院有關司法解釋，受托銀行此時成為新的債券持有人，其可以依其墊付資金所取得的債券表面所記載的權利義務內容，請求發債企業某電子公司支付債券本金及利息。同時，發債企業與人銀行之間有委托發行協議，發債企業應依約向銀行承擔違約責任。人民法院在審理此類案件時，不僅應依有關法律、法規和政策，還應依最高人民法院的有關司法解釋，依當事人之間達成的有關協議，認定各方當事人的權利義務，并最終判定各方應承擔的法律責任。
（四）發行機構未及時將券款付給企業，債券到期后，應如何確定兌付債券本息責任。發行機構一般與發債企業簽訂協議，約定何時將發行債券所得款項支付給發債企業，而債券發行過程中往往發行機構未及時將券款支付給發債企業，出現這種情況時，如果發債企業提出應由發行機構承擔違約責任時，人民法院在處理債務糾紛時應予考慮；如果發債企業在當時并未提出異議，只是在訴訟中為賴帳而提出發行機構未及時付款屬違約行為，人民法院應依事實、依法駁回發債企業的無理請求。有擔保人的，應判由擔保人承擔保證責任。比如，某農行證券部與某特種水泥廠簽訂委托發行債券協議書，約定由農行證券部代特種水泥廠發行企業債券1000萬元，雙方當事人意思表示是真實的，且該行為經國家計劃經濟委員會批準，某省計劃委員會、中國人民銀行某省分行批復同意，應當認定為合法有效。發債協議約定，債券發行期自1994年11月至同年12月31日，但在實際履行過程中，農行證券部向特種水泥廠最后一次交付款項時間為1995年10月25日，特種水泥廠并未就交付期限、金額提出異議，應視為認可，也應視為雙方對發債期限的延長、變更。但是，鑒于農行證券部未及時將已發行債券款項交付特種水泥廠，法院判令農行證券部將占用該券款期間的利息支付給特種水泥廠是正確的。農行營業部依約發行了部分債券，且將款項交付特種水泥廠，特種水泥廠在債券到期后，未能如約償付債券本息已構成違約，應向農行證券部承擔違約責任。某耐火材料廠、某水泥廠為特種水泥廠發債出具擔保，其關于金融機構將債券全部或部分發行完畢，并將資金及時劃至發債企業指定帳戶后擔保書生效，發債企業將債券本息全部如期劃至金融機構后擔保書失效的約定，屬對擔保有效期的約定，而不是對擔保的所附條件，所以，兩擔保人以此作為擔保的所附條件，并認為所附條件未成就，擔保合同亦未生效，擔保人不承擔擔保責任的抗辯理由是不能成立的。兩擔保人應當在其承諾擔保的本金、利息和罰息的范圍內，承擔擔保責任。根據發債行為所在地的市國有企業體制改革領導小組、市體制改革委員會文件規定，某耐火材料廠改制為某實業有限公司，本案所涉債務未列入評估債務數額以內，故某實業有限公司提出不應承擔該筆債務。根據民法基本原理，企業法人變更名稱或改制，其原有債務及已作擔保的可能發生的債務，均應作為原企業法人的負債納入新的企業法人的負債范圍，否則，應認定為逃避債務的行為。故本案應判由改制后的某實業有限公司對某耐火材料廠擔保的歸還債券本息的債務承擔責任。
企業債券案例分析篇5
一、研究現狀
針對民營企業抓住國有企業改革的契機進行融資的研究成果較多，主要關注如何改善并購融資環境、增加融資工具等方面。經知網搜索，近五年來，基于民營企業管理視角的、研究并購融資方式的成果較少。馬志博對德隆企業在并購擴張中采用的融資方式進行分析，提出了適合其并購融資的選擇策略; 廖濤以江蘇省沙鋼集團的并購為例，提出了民營企業圍繞核心競爭力展開并購的方法; 周琳媛比較分析了中西方的融資方式，對我國民營企業融資模式的選擇進行了探討; 管娜針對中國民營企業在并購融資上存在的問題，提出了從企業外部和內部管理兩個方面解決問題的建議; 涂永偉為浙江民營企業并購上市的并購策略提出了切實可行的措施。在并購融資方式選擇的研究上，梅耶( Mayer) 的啄食理論( pecking financial order theory) 認為: 內部融資是并購的最優融資方式，債務融資其次，股權融資再其次。因此，從企業利益最大化的角度，在并購時無交易成本的內源融資當然是首選; 把交易成本較低的債務融資作為第二選擇; 而對企業要求條件最多、最苛刻的股權融資才是最后的選擇。盡管啄食理論在西方得到了普遍印證，但在我國卻截然相反。許躍輝對20012004 年滬深兩市36 家民營企業融資方式進行分析發現，這些民營企業強烈偏好的融資方式是股權融資: 選擇外源融資的比例( 91. 26%) 遠遠高于內源融資( 8. 74%) ; 選擇股權融資的比例( 42. 37%) 遠遠高于債券融資( 5%) 。顯然，研究結果與啄食理論相違背。在解決長期資金需求方面，民營上市公司更偏好股權融資，而不考慮選擇內源融資和長期債權融資這兩種方式，融資方式的成本效應更不會從財務管理的角度去考慮。然而，以上研究都沒有從風險控制的角度對民營企業并購中發揮財務管理的作用進行探討，本文擬為并購企業融資后能更好地發展提出財務管理的建議。
二、民營企業并購融資方式個案分析
( 一) 三六五網員工融資個案
2014 年6 月，中國證監會發布了《關于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》( 以下簡稱《指導意見》) ，到10 月份就有海普瑞、特銳德、大北農、三安光電等20 多家上市公司推出了自己的員工持股計劃。大北農公司控股股東邵根伙自掏腰包無償贈與的股票構成員工持股計劃的主要來源，成為《指導意見》中新增的股東自愿贈與方式的首個案例。2014 年11 月3 日，三六五網( 300295. SZ) 的員工持股計劃也華麗現身，將員工自購市值與4 位實際控制人贈予市值的比例設置為1 ∶ 2，無償贈與360 萬股，占全部關聯人當時所持股份的近10%。贈與比例空前，既保護了員工的持股風險，又激發了核心員工工作的使命感與積極性。公司委托浙江浙商證券資產管理有限公司管理本員工持股計劃，為公司的長久發展打下了牢固的激勵基礎。本案例的融資方式屬于民營企業并購中的哪一類方式? 該方式是否有利于民營企業財務對其進行管理和風險控制呢?
( 二) 民營企業并購融資方式的財務管理作用
債務融資、股票融資或債務融資與股票融資相結合是民營企業并購中常見的三種融資方式，三種方式對并購后的企業財務狀況產生的影響如下。
1. 債務融資方式的影響
企業在并購交易中，如果完全使用債務融資完成，并購企業與新收購的企業將共同承擔由此產生的所有新債務。該融資方式對并購企業財務的影響主要是: 融資企業的權益報酬率隨債務比率的提高而升高，杠桿效應是并購企業對債務融資感興趣的原因。要把這種杠桿效應帶來的利益發揮到最佳，必須依靠經驗豐富、經營精明的融資企業家和嚴謹的財務管理制度。因此，并購企業必須對債務融資對財務狀況的影響進行分析。
2. 股票融資方式的影響
企業并購時如果選用股票融資的方式進行，對企業財務的影響主要有兩個方面: 1) 在進行并購期間，由于增加了股權數額，股東每股贏余的股值可能會被稀釋; 2) 如果通過股票方式融資，在此股票交易過程中，可能會誤導投資者認為并購企業的股票價格高于其股票價值。因此，股票融資方式的積極影響是增加投資者的信心，投資量增加，企業并購獲得足夠資金; 消極的影響是，投資者被稀釋的回報會對企業的信譽帶來毀滅性的打擊。
3. 債務融資與股票融資相結合方式的影響
從上述兩種企業并購的融資付款方式對財務狀況影響的分析可見，即使企業并購時采取以債務融資與股票融資相結合的方式來支付價款進行交易，積極與消極的因素也同時存在，對并購之后企業財務狀況的影響也是雙刃劍。此外，并購的動因、并購價款的支付方式、企業支付價款的能力也會影響并購后的業績，且這三種融資方式的影響還可能被所使用的融資方式放大。兩權相害取其輕，相對而言，并購時對民營企業的財務狀況更為有利的融資方式是債務融資。
( 三) 三六五網員工融資個案的財務管理分析
債務融資包括社會和個人資金( 如職工個人持股等) 、企業自留資金、金融機構資金、其他企業和單位的資金、境外資金等。在這些債務融資的資金來源中，只有企業自留資金和職工個人持股可以通過民營企業內部的財務管理進行控制，其他外部資金難以通過企業自身的財務管理來控制。企業自留資金是指在生產經營過程中形成的企業資本積累和增值，主要包括未分配利潤、資本公積金和盈余公積金等。與國有企業相比較，我國民營企業由于資本金不足、成立時間較短、積累少、增值慢等原因，大部分不擁有自留資金。這并非民營企業的資本公積金、盈余公積金和未分配利潤少，根本問題在于會計科目不健全、財務制度不完善，從而造成企業賬面自留資金少。三六五網融資采用的員工和社會個人資金的個人持股方式，是符合啄食理論的企業內部融資方式，是較可行和有益的債務融資方式。從財務管理的角度分析，分析發現，員工持股計劃不像股權激勵計劃那樣，會給企業和員工帶來成本壓力。雖然公司委托浙江浙商證券資產管理有限公司管理員工持股計劃，但是從具體運作來看，上市公司的企業財務與員工持股計劃并沒有關系。也就是說，上面分析的債務融資在財務管理上的消極影響顯而易見，該融資方式不能發揮財務杠桿對融資風險進行控制的作用。因此，將融資置于財務管理的風險控制之下，探究財務杠桿對中國民營企業并購中與公司利益綁定在一起獲益的員工持股計劃的作用非常重要。
三、基于財務管理的民營企業并購融資方式的思考
企業并購是耗資成本巨大的一項投資活動，欲并購的企業必須為籌措足夠的并購資金處心積慮、周密調整資本結構，精密策劃融資方案。首先，作為企業融資的重要組成部分的并購融資，必須遵循一般融資的原則，還要保證并購后企業的資本結構合理; 其次，要考慮非同一般的企業融資行為并購融資，必將會對并購后的企業財務狀況及權益價值產生諸多影響。因此，在融資決策的過程中，并購企業要根據具體情況，請專業人士分析融資方式的不同和融資結構的調整可能會對并購后企業未來收益成本、財務狀況產生的多方面影響，審慎選擇適合企業自身情況、與并購項目匹配的融資方式。
( 一) 融資方式的成本分析
并購企業的財務成本計算將變成兩類，一類是并購融資主要涉及的個別資金成本計算方法，一類是一般經營條件下或投資項目下的成本計算方法。這兩種計算方法沒有太大區別，其區別在于: 在進行融資成本分析時，并購融資項目所涉及的融資方式遠遠超過一般融資項目。因此，更應該側重于加權平均。
( 二) 基于成本分析的融資原則
融資方式的選擇決定了并購后企業的資本結構、成本與收益的效率。因此，并購企業要嚴格遵循先內后外、先簡后繁、先快后慢的融資原則，綜合融資成本、企業財務風險以及并購后資本結構等要素進行分析，審慎選擇。
( 三) 對民營企業并購中融資方式選擇的建議
1. 考慮企業的內部積累
遵循上述先內后外的原則，并購企業選擇具有融資阻力小、保密性好、風險小、不必支付發行費用、不必為企業保留更多融資能力等諸多優點的內部積累融資方式實屬上乘。但同時也必須考慮選擇匹配的外部融資方式( 如銀行等金融機構的貸款) 作為完備的策略，以此解決并購企業內部積累資金有限，并購資金量缺口很大的問題。因為貸款融資具有成本低、保密性好、彈性大、速度快等優點。當然，這是并購企業本身必須信用等級高才可能行得通的外部融資的絕佳途徑。
2. 通過證券市場發行有價證券獲取融資
盡管證券市場發行的有價證券具有成本高、保密性差且速度慢等諸多缺點，但是該途徑可以籌集到數量非常可觀的資金，因而在企業并購活動中仍然是強有力的、并購企業可最后考慮的融資途徑。但是，必須清醒地看到，該融資途徑的債券發行成本低于股票的發行成本，從財務管理的成本核算角度來看，可能會給企業帶來不良的股市影響。因此，在選擇順序上股票次于債權。如果企業在自有資金有限的情況下，不得已要通過證券市場選擇融資方式，應考慮兩方面: 1) 債券融資能發揮債務資本的杠桿作用，有利于進行企業的并購，且能取得更高的收益，因而將債券融資的發行作為首選，發行股票次之; 2) 債券融資將帶來過高的債務比例，以負債完成的融資交易，同樣存在與并購企業通過債務融資避免股權價值稀釋的初衷相違背的結局，使企業經營風險增大。因此，并購融資企業在選擇債務融資方式時，應當特別重視從財務管理的角度核算會計成本，在發揮利益杠桿的作用與可能升高的負債比率之間尋找到規避風險的最佳決策點。
四、結語
企業債券案例分析篇6
［關鍵詞］中小企業；集合債券；文獻
［中圖分類號］F832 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1005-6432（2010）52-0086-01
學者普遍認為,中小企業集合債券為我國中小企業融資難的老大難問題提供了一條新的解決之道。鐘增文(2007)通過分析2007年以前我國兩支集合債券的發行情況并結合發行人市場增長率,認為組合發展前景好,符合我國產業化轉型的中小企業發行集合債券是促進我國中小企業健康發展、國內產業升級的創新之路。王曉紅、嚴春香(2008)的研究表明,集合債券具有審批時間短、融資成本低、信用等級高等獨特優勢,貼切中小企業的需要。中國人民銀行南昌中心支行貨幣信貸處(2008)從集合債券發行的可行性和運行模式出發,提出運用集合債券解決目前中小企業融資難問題的對策建議。方健、馬永開、李華林(2003)著重研究和探索中小企業債券融資模式,提出建立中小企業聯盟,以統一主體共同對外發債的建議。沈蓮(2008)以江蘇省常州市中小企業現狀和金融支持情況為例,解析出中小企業融資難和金融對中小企業難支持的原因。
在中小企業集合債券運行需要注意的問題上,學者們從政府、中小企業自身等角度作出了研究。
歐陽慧(2001)通過對中小企業技術創新的比較研究,認為政府最好的扶持手段就是協助一個生產鏈條上的中小企業發行集合債券,在其中起到催化和協調的作用。陳曉紅、張琦(2008)通過引進一個幾何類型的衰減函數來表示中小企業集合的違約強度。陳李宏(2008)認為融資問題一直都是制約我國中小企業進一步發展壯大的因素,中小企業應該更新融資理念,尋求融資方式的突破；利用融資聯盟,解決融資規模障礙。也提出通過產業集群內中小企業融資,政府須明確自身定位,減少對企業債券發行的控制,要不斷完善發行債券的社會配套體系。張慶珂、朱偉(2007)從制度、法律、會計等方面探討了發行集合債券應注意的問題。陳雄華等(2008)則依據信息不對稱理論以及關系型融資理論，提出要重點發展中小金融機構來解決中小企業融資困境的建議。院美芬、王娟、張文強(2009)討論了單個企業主體與集合債券主體的信用關系以及擔保對集合債券信用提升的影響。認為擔保在集合債券的發行中起到了至關重要的作用。程均麗、王瓊芳、豐興東(2009)以河南永城面粉企業集群為例,結合波特對于產業集群四大影響因素理論,對企業集群的評級方法進行了研究。選擇了與中國國情相適宜的要素評級法,通過對影響企業集群的四大因素進行評分,然后賦予不同的權重,依據最終的評分結果來判定級別。葉楓(2008)從客觀和主觀原因分析,認為發行涉農中小企業集合債券的時機和條件已經成熟,并且提出三個階段的實施方法：企業的集合階段、債券的擔保階段和債券的發行階段。
在對集合債券的研究過程中,不少學者將目光放到了國外,力圖從外國類似債券的運行中學到經驗和教訓。李戰杰(2009)對韓國P-CBO的基本發行方案進行了探討，認為引入第三方擔保，設立中間層債券分擔風險；標的資產類型多樣化等創新手段值得我國中小企業集合債券學習；譚文柱、陳光(2003)在對意大利小企業聯合擔保貸款的形成和發展進行規范化分析之后,認為，小企業聯合貸款擔保一般建立在小企業聚集區域,這些小企業之間存在產業上的聯系,相互之間有經常的密切的合作關系。并認為,我國許多小企業集聚的地方已初步具備了產業集群的雛形。能夠從意大利小企業集合擔保中吸取經驗。
參考文獻:
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［3］李戰杰.韓國中小企業債券融資模式研究對我國的啟示［J］.中央財經大學學報,2009(5)：14-20.
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［5］院美芬,王娟,張文強.中小企業集合債券的信用關系研究［J］.經濟研究導刊,2009(13)：79-81.
企業債券案例分析篇7
關鍵詞：會計政策納稅籌劃
1長期債券投資對納稅籌劃的影響
企業籌集資金的一個重要方式是發行企業債券。債券可以等價發行，也可以溢價發行或折價發行。在溢價或折價發行時，必須在發行期內進行攤銷。溢價或折價攤銷進入財務費用，沖減利息費用或增加利息費用。利息費用作為扣除項目，在計算應稅所得時可以從所得里扣除，納稅人利息費用的多少直接影響納稅人應納所得稅額的多少。攤銷方法有直線法和實際利率法兩種，兩種方法計算出來各年的攤銷額是不同的。因此，企業債券溢（折）價攤銷要對納稅人每年的應納所得稅額產生影響。
2企業債券溢價發行對納稅籌劃的影響
2.1企業債券溢價發行的直線攤銷法企業債券溢價發行的直線攤銷法是指將債券的溢價按債券年限平均分攤到各年沖減利息費用的方法。
[例]大盛公司1994年1月1日發行債券100000元，期限為5年，票面利率為10%，每年支付一次利息。公司按溢價108030元發行，市場利率為8%。
2.2企業債券溢價發行的實際利率法企業債券溢價發行的實際利率法是以應付債券的現值乘以實際利率計算出來的利息與名義利息比較，將其差額作為溢價攤銷額[15]。其特點是使負債遞減，利息也隨之遞減，溢價攤銷額則相應逐年遞增。仍以上例為例，該公司債券溢價發行
債券攤銷方法不同，不會影響利息費用綜合，但要影響各年度的利息費用攤銷額。如果采用直線攤銷法，前幾年的溢價攤銷額都為1606元，而實際利率法的攤銷額為1357.6元、1466.2元、1583.5元、1710.2元、1912.5元，前少后多。前幾年的利息費用則大于直線法的利息費用，如93年多出248元，94年多出139.8元。公司前期繳納稅收較多。因此，由于貨幣的時間價值，大多數企業愿意采用實際利率法，對債券的溢價進行攤銷。
3結論新晨
稅收籌劃是納稅人在履行法律義務的前提下，運用稅法賦予的權利，通過對企業經營、投資、理財等活動的事先籌劃和安排，盡可能節約納稅的一種方法和手段。企業實現稅收籌劃的途徑有很多，會計政策選擇是其中之一。通過會計政策選擇進行稅收籌劃，不影響企業正常的生產經營活動，受企業內外部的經濟、技術條件約束最小，籌劃成本最低，因而，最具有可操作性。那么，稅收籌劃是否會成為企業會計政策選擇的動機，在此動機下進行的會計政策選擇將產生什么樣的經濟后果？基于對資產會計政策的選擇對納稅籌劃產生的影響進行的研究，就為企業提供了更多地合理避稅的方案選擇。
參考文獻：
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[4]中華人民共和國財政部.企業會計準則[S].北京：經濟科學出版社.2006，23～24.
企業債券案例分析篇8
可轉換債券是指按約定條件可以轉換成為公司普通股的債券，具有轉換前為債券、轉換后為普通股的二階段特征，其風險和預期收益特征介于債務與股票之間，在中國尚屬于金融創新品種。在國外，自19世紀50年代推出以來，在數百種融資工具的競爭中，與股票、債券、優先股等一樣，可轉換債券成為企業外部融資的一種常用和成熟工具。微軟、Amazon等都采用過可轉換債券。
2001年4月28日，中國證監會頒布《上市公司發行可轉換公司債券實施辦法》，客觀上，增加了上市公司在不同市場條件下的融資品種。同時，也有助于適應投資風格多樣化的機構投資者投資組合需求。由于利率持續下降，股票市場持續低迷，正是發行可轉債的最好時機。因此，可轉換債券受到不少上市公司青睞，紛紛申請發行。據了解，已通過發審會等待發行的可轉債有15家左右，預計明年發行可轉債的上市公司群體將初具雛形。
根據審核標準，轉債發行申請企業在行業地位、凈資產收益率、現金流量等方面均比增發和配股申請企業有更高的要求，但目前轉債發行和交易遭遇前所未有的尷尬局面。自江蘇陽光轉債作為核準制下第一家獲準發行的轉債以14倍的超額認購倍數成功發行后，后續發行的轉債認購倍數驟減，絲綢轉債和燕京啤酒出現由承銷商大額余債包銷的情形。在轉債二級市場交易方面，今年新上市的五只可轉債均跌破債券面值，且交易清淡。
可轉換債券以轉股預期來吸引投資人，投資人通常也希望轉股。投資人主要關注轉債的票面利率、轉股溢價、向下修正條款。希望利率高，轉股價低。在預期股票市場好轉時，投資者看重可轉換債券的股權特性；而在股票市場低迷，投資人對中期走勢預期看淡時，更看重其債券特性。此時，比較基準往往是正常的債券，對可轉換債券要求較高的債券收益率。但發行企業往往希望支付較低的利息和轉股價格，減少對現有股東權益的稀釋。發行時強調基本面好和股票價格上漲前景。顯然，財務顧問或承銷商需要平衡發行人和投資人的利益來設計可轉換債券條款。
近期可轉換債券發行和交易受到投資者冷遇，說明可轉換債券定價條款設計得不到投資人的認可，或者說發行人與投資人之間存在嚴重分歧。但深層次原因在于可轉換債券以往發行定價機制不適合當前市場條件。
承銷商未能根據發行人和市場條件提出個性化的解決方案。可轉換債券作為一種相對長期的、比普通債券和股票技術復雜的融資工具，在發行中，最容易出現發行人與投資人對公司及股票市場前景評價的分歧。因此，在轉換定價設計過程中，更需要兼顧發行人的條件、要求與股票市場條件及投資人的顧慮。事實上，并不存在對所有企業、不同國家或者地區、同一市場不同市場環境下標準化的可轉換債券條款安排，也不存在所謂的國際規范。因此，不應該簡單照搬其他國家或地區、企業的做法。
1970年以來，隨著企業面臨的商業環境日益復雜和不確定，在金融創新浪潮中，可轉換債券產生了十幾種變化的形式，轉換條件也更為靈活，在解決發行人與投資人分歧方面提出了各種創新解決方案。例如，零息可轉換債券，含有投資者賣回條款的可轉換債券，階梯利率等利率可調整的轉債等。當發行人急于發行可轉換債券，談判地位比較弱時，面對投資人對轉股前景的疑慮，發行人曾經采用過延長轉股期，可轉換債券到期仍未轉換時，承諾保證投資人收益達到同期國債收益水平，或每1000元可轉換債券在轉換不成功時配送若干股等。
可轉換債券在國內還是一個新品種。發行人、承銷商和投資人均處于學習階段，模仿比較多，個性化設計比較少。表現在：首先，缺乏國內股票市場和發行人數據基礎上的定價分析報告；其次，缺乏減少投資人疑慮的技術措施。質量好的公司與一般公司的區別不明顯。在最初的可轉換債券定價條款設計中，比較多地模仿國外做法，后來的可轉換債券定價條款設計則比較多地模仿國內已發行的可轉換債券條款。國內可轉換債券定價條款幾乎都是以陽光轉債或機場轉債方案為藍本，條款基本上無差異，甚至雷同。
例如，轉股價向下修正幅度基本上模仿國際慣例，以20％為轉股價格下跌修正依據。事實上，已經發行的可轉債從未啟用過向下修正條款，這說明這樣的條款在現實中難以保護投資人的利益。由于今年上市的可轉債普遍是在牛市中設計、熊市中發行的，這一年來股市出現了重大調整，正股價已經低于當時設計的初始轉股價，而且隨著大盤價值重心的下移，差距拉大，在很大程度上降低了已上市轉債的轉股期權價值，所以更需要針對市場情況進行調整。
由于承銷商業務競爭激烈，發行規模大的發行人處于有利的談判地位，定價條款往往事先由承銷商與發行人商定。承銷商被迫采用包銷方式，并且傾向于滿足發行人的要求。因此，發行條款更多體現了發行人的意愿。發行人對公司發展前景、股票價格走勢及股票市場前景比較具有信心，但面對投資人的疑慮和分歧，并沒有實質性的技術措施來解決。例如，燕京啤酒自身對企業發展前景充滿信心，但沒有提供減輕投資人疑慮的技術措施。實際上，可以增加保證條款，例如，在轉債到期，而投資人轉換不成功時，公司按照同期國債收益予以補償。特別是國內可轉換債券從申請到審核的時間比較長，從上市公司董事會通過可轉換債券發行方案到獲準上市平均需要一年時間。其間市場環境發生了重大變化，而投資人，包括基金傾向于短線投資，更需要個性化的設計。
可轉換債券發行審核因素，一定程度上限制了承銷商的個性化設計。例如，大多數發行人把《上市公司發行可轉換債券實施辦法》中“不超過銀行同期存款利率”選擇為與一年期存款利率比較。目前國內一年期存款利率為1.98％，大多數可轉換債券的票面利率在1.0％～1.6％，而五年期企業債利率為3.5％～3.7％。以到期收益率來計算，可轉換債券的純企業債價值在90元～95元，上市后跌破面值也說明投資人認為可轉換債券債券本身利率偏低。此外，盡管非流通股全流通問題三年內不考慮，但三年后如何解決并未明確，而可轉換債券的期限往往為五年。此外，投資人認為A股系統性定價偏高，對轉股期權的估值降低，甚至認為兩三年內可轉債的期權價值為負。
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